海银财富研究私募股权风口行业系列之共享住宿

旅游市场规模4万亿，共享经济规模也是4万亿，横跨旅游和共享经济的共享住宿行业迅猛增长，有望成为继共享出行之后又一颠覆性的新经济模式。从增速来看，旅游业显著快于GDP，共享住宿显著快于旅游。海银财富分析，目标行业规模大，增速快，估值低， 盈利模式清晰成熟，随着中产崛起，消费升级，年轻人成为主力，带领家庭进行个性游旅游。共享住宿行业的发展前景十分光明。

一

报告目的

继出行之后，旅游住宿或将是被共享经济颠覆的另一重大领域。旅游出大牛股，比如截至6月底，携程股票上市以来涨幅51倍，目前在历史新高附近，业绩还在快速增长。这是中国旅游业持续增长在资本市场上的一个投影，也是人均收入增加后的必然结果。插上新科技和共享经济的双翼，共享住宿行业有望腾飞，其中的股权投资机会值得关注，特撰写本报告以供投资者参考。

图1：中国共享经济图谱 市场规模已达4万亿

来源：中国电子商务研究中心，网络公开资料，海银财富海银研究部

二

旅游业和共享住宿行业

2.1. 概况

广义而言，旅游业是指为游客提供服务的一系列相关行业的统称，是以游客为对象，为游客的旅游活动创造便利条件并提供其所需商品和服务的综合性产业。游客的旅游活动主要包括吃、住、行、游、购、娱六个方面，涉及的相关产业包括餐饮业、旅馆业、交通运输业、旅游景区业、零售业和娱乐服务业。旅游业的产业界限是模糊的，因旅游业涉及的相关产业与其他产业存在着交叉关系。

图2：旅游产业链

来源：Wind，网络公开资料，海银财富海银研究部

加快发展旅游业是我国的国家战略，旅游业已迅速成为产业投资热点，新业态层出不穷，竞争态势不断加剧。未来的五至十年内，仍将是我国旅游业高速发展期，机遇不少，挑战更大。2016年，国内旅游人次增长11%，收入增长15%，比人数增加更快的是旅游收入。按照国家旅游局预计，2017年我国旅游业将持续稳定增长，国内游人数预计同比增长10%，入境游人数同比增长3.6%，出境游人数增长4%。以此计算，2017年旅游人次预计增长至约50亿人次。

随着旅游业与互联网结合将更加紧密，近年来，旅游商业模式正在被改变，在线消费模式已成为主流，致使线下旅行社业务面临巨大压力。传统旅行社未来将更多与线上合作，扩展线上业务，线下旅行社数量增速逐渐下降直至开始萎缩。艾瑞数据显示，2016年中国在线旅游市场线上渗透率为12.0%，较去年相比提升1.3%。

图3：旅游业是泛产业

来源：Wind，网络公开资料，海银财富海银研究部

2.2. 市场规模

改革开放以来，我国旅游行业快速发展，国内旅游行业总收入从1978年的23 亿元增长到2016年的39,390 亿元，增长1712倍，年复合增长率为21.6%。

随着我国人均收入的增加，特别是2011年人均GDP跨过5000美元之后，旅游行业进入加速发展阶段，行业增速明显快于GDP(国内生产总值)增速。2016年国内旅游收入增速是GDP增速的2倍以上。

图4：旅游业增速显著快于GDP增速

来源：Wind，国家统计局，海银财富海银研究部

图5：人均收入的增加是旅游发展的最大推力

来源：Wind，银领资本，海银财富海银研究部

2.3. 共享住宿行业介绍

中国有庞大的旅游住宿需求，旅游短租房、日租房、短租公寓，不仅在价格上几乎比酒店便宜50%，而且短租公寓的特色服务和优势更能够满足游客的差异化需求。如今旅游者更多的是家庭出游，一间家庭公寓等于两间酒店房间，相当于省下一半的住宿费用。并且短租公寓内有厨房，客厅，能洗衣，可做饭，让游客在旅途中也能享受到家一般的舒适体验。“互联网+旅游短租”新经济模式爆发，让旅游者全家出游有了新选择。

共享住宿，按照笔者的理解，主要是通过网络平台，为游客提供公寓和民宿等，为房东提供额外收入，使得游客有融入当地的体验，闲置房源也得以有效利用。住宿是旅游中的重要一环，共享住宿作为一种新模式，发展异常迅猛。

2.3.1. 行业增速

在线短租，通过在线互联网平台，撮合有短期住宿租赁需求的买卖双方，可以理解为共享住宿市场。

图6：共享住宿行业增速显著快于旅游业

来源：艾瑞，网络公开资料，海银财富海银研究部

2.3.2. 简史

2010年开始，中国共享经济快速发展。2010年易到用车、PP租车等厂商为闲置私家车提供交易平台解决用户用车需求。2011年开始，途家通过互联网平台撮合闲置房源房主与住宿用户，提高房屋利用率。中国共享经济从2011年进入技能和知识分享阶段，通过上门按摩、美容、教学等业务实现技能变现，人人快递、好厨师、在行等一系列厂商崭露头角。2014年开启专车时代，滴滴、Uber等厂商通过私家车车主利用闲暇时间和自有车辆，满足用户短途出行需求。

2015年7月，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，会议确定促进旅游投资和消费的政策措施，打造稳增长调结构惠民生新支点，提出需要挖掘旅游消费新热点，从而放宽在线度假租赁、旅游租车等“互联网+”新业态的准入和经营许可，发展旅游商品创意研发和旅游装备制造。

图7：国内共享住宿简史

来源：股转系统，易观，海银财富海银研究部

2.4. 共享住宿推动力分析

2.4.1. 人均收入的增加

中国人均收入的增加是推动旅游发展的最主要力量，可以用2个指标衡量：人均GDP和度假限制因素调查。中国人均GDP在2016年是5.4万元，是2007年2.05万元的2.63倍。

图8：人均GDP的快速增加

来源：Wind，央行，海银财富海银研究部

需要重点关注的是，中国人均GDP被低估。以美元计算的中国人均GDP是8129$，占美国人均GDP的比重为14%;而以国际元计算的占比为26.8%;换算过来，中国人均GDP是15400$。中国人均GDP实际应该更高，显示消费能力实际上更强，旅游的发展空间更大。

图9：度假限制因素排行榜

来源：艾瑞，网络公开资料，海银财富海银研究部

根据艾瑞的调查，2016年度假用户出游的首要限制因素是时间而非费用，这从侧面说明了经济的发展和大众的不差钱。

为什么共享住宿会获得远高于旅游行业的增速?笔者认为有以下因素：

2.4.2. 性价比

2016年，国内游收入3.94万亿，国内游客44亿人次;国际游消费2610亿美元，出境游客1.2亿人次。国内游人均消费约900元，国际游人均消费约14000元。国内游注重性价比，国际游注重体验。

图10:国内游更注重性价比

来源：Wind，国家旅游局，UNWTO，海银财富海银研究部

图11:吃住在旅游中占比下降

来源：Wind，国家旅游局，UNWTO，海银财富海银研究部

游客在吃住上的开支还在逐年增加，显示整体行业还在扩张。不过，花费依照多少排序是：购物、住宿、餐饮和娱乐。以住宿和餐饮业产值与旅游总收入的比值来看，吃住在旅游中的比重在下降，显示对于住宿和餐饮而言，结构性变化会比较剧烈。

2.4.3. 家庭游成主流

图12：旅游以家庭游为主

来源：艾瑞，网络公开信息，海银财富海银研究部

依据艾瑞的调查，国人旅游中仅有4.2%的人选择独自出游，结伴出游的以“和家人出游”为主，占比58.5%，是主流。

家庭游分为2种，1.只需住一间房，夫妻两人及幼儿一名，对年轻夫妇而言，相对于酒店，民宿更有特色;2.需要住多间房，夫妻并携老带小，相对于酒店，住公寓或民宿价格显著较低，并且可以做饭，十分方便。

2.4.4. 消费习惯的改变

图13：手机端成出游主要预订渠道

来源：艾瑞，网络公开信息，海银财富海银研究部

手机成为最主要的预订渠道，凭借网络和GPS(卫星定位系统)，游客可以用手机随时随地寻找房源，为共享住宿的发展打下了坚实基础。

2.4.5. 旅游个性化

旅游的个性化趋势，可以从2组数据上来看：自助游占比和星级饭店数量。

图14：跟团游向自助游的转变

来源：艾瑞，网络公开信息，海银财富海银研究部

传统的跟团游“上车睡觉，下车拍照，回家啥都不知道”，行程、住宿和餐饮等都需要跟随导游。年轻人成为旅游的主力人群后，追求的是自由和舒适。从数据来看，相对于5年前，自助游和跟团游掉了个个，成为主要方式。

图15：星级饭店数量减少

来源：Wind，网络公开信息，海银财富海银研究部

尽管旅游收入长期快速增长，住宿和餐饮行业长期快速增长，但星级酒店数量却已经连续多年下降。这从侧面说明了模块化不受欢迎，旅游更注重定制化和个性化。

图16：共享住宿房型的选择

来源：艾瑞，网络公开信息，海银财富海银研究部

以房型选择为例，选择非酒店的游客，50%选择了性价比高于酒店的公寓，另外50%选择了特色住宿，比如客栈、农家院、复式、别墅和树屋等。

图17：小结：旅游4.0的演进

来源：股转系统，网络公开信息，海银财富海银研究部

小结：随着人均收入的快速增长，国内旅游正在经历长期繁荣，家庭游成主流，消费模式手机化，更加注重个性化和性价比，旅游正进入共享经济的4.0时代：共享住宿。

2.5. 商业模式及盈利模式

2.5.1. 国内

图18：平台经营模式及盈利模式

来源：长富汇银，网络公开信息，海银财富海银研究部

图19：社会化营销体系

来源：住百家股转说明书，网络公开信息，海银财富海银研究部

国内平台有借助网络力量进行营销，主要依靠KOL(关键意见领袖，Key Opinion Leader)对粉丝进行影响，即社会化营销。

2.5.2. 国外

图20：国外共享住宿的盈利模式

来源：艾瑞，网络公开信息，海银财富海银研究部

2.6. 主要玩家简介

图21：典型在线旅游流程

来源：网络公开信息，海银财富海银研究部

共享住宿新加入，将颠覆游客出行的流程。

图22：市场主要玩家

来源：易观，网络公开信息，海银财富海银研究部

图23：国内共享住宿市场份额

来源：易观，网络公开信息，海银财富海银研究部

2.6.1. 国内最大：途家

途家定位：全球公寓民宿预订平台。途家开创了中国住宿领域“分享经济”模式，入选 “2016中国‘新经济’十大优秀案例”。

特色：

多人多天便捷：能做饭能洗衣，能带宠物能聚会

更具家庭氛围：住在途家，享受家的温馨和舒适

比酒店更实惠：比等价酒店空间大，设施更齐全

新奇当地体验：风格迥异，体验新奇，融入当地

截止到2016年8月，途家网目前已覆盖国内312个目的地和海外港台1080个目的地，在线房源逾43万套。2015年8月3日，途家完成D及D+轮融资，估值10亿美元，加入互联网独角兽公司行列。

图24：途家发展简史

来源：途家，网络公开信息，海银财富海银研究部

途家于2016年11月1日正式拆分线上和线下业务。当前主要业务结构如下：

图25：途家业务结构

来源：途家，环球旅讯，网络公开信息，海银财富海银研究部

途家网的房子从何而来?

作为全球公寓民宿预订平台，中国民宅分享的引领者，途家网上的房子分为3个来源：

1. 直接与开发商业主合作的一级市场

2.个人房东C2C模式的二级市场

3.在经营状态的公寓民宿放在途家网销售的三级市场

图26：途家的用户管理体系

来源：途家，网络公开信息，海银财富海银研究部

2.6.2. 国际最大：Airbnb

全球共享经济发展情况：

Airbnb成立于2008年，通过互联网平台为旅游人士和家有空房出租的房东提出闲置房交易及多种个性化住宿服务。房主拥有闲置房屋，住宿用户拥有个性化住宿、体验当地文化、社交需求，Airbnb提供线上预定服务，房主提供线下入住服务，以此完成房主和住宿用户的巧妙连接。Uber于2010年正式运营，主要通过移动客户端为乘客和司机提供租车及实时共乘服务的交易平台。私家车车主拥有私家车和空闲时间，乘车用户打不到出租车、需要更好的乘车体验，同时拥有社交需求。乘车用户线上下单，Uber指定派单，私家车车主提供优质的线下搭乘服务，形成一个完整的商业平台。Airbnb、Uber与2014年成立的Lending Club个人借贷公司，2012年开始运营的Lyft拼车应用、Homejoy家政应用等厂商在世界范围内掀起共享经济热潮。

资源具有所有权和使用权两种属性，所有者同时具有资源的所有权和使用权，在时间和空间限制下，所有者不可能充分利用资源。通过向其他人让渡使用权，可以提高资源利用率。

共享经济通过互联网平台充分利用闲置资源，随着共享经济的发展，所有者得以向亲友等熟人以外的其他人让渡使用权，满足陌生人需求，同时最大限度利用资源。在海外，欧美短租巨头AIRBNB作为“住”代表的海外共享经济企业，在过去3年以每年90%以上的速度迅速扩张，根据摩根斯坦利2015年11月的测算，截止目前AIRBNB对传统酒店业的渗透率已经高达12%。其最新一轮估值已经达到290亿美元，已经大幅超过全球最大连锁酒店万豪集团。同样的，作为“行”代表的海外共享经济企业URBER，其估值不但已经超过美国最大的租车公司HERTZ，也超过美国最大交通公司达美航空。共享经济作为一个全球趋势，已然成为未来的主流商业模式。

全球范围内属于快速发展阶段。在美国，Trip advisor关于2014年的调研数据显示，52%的美国用户选择度假租赁而非酒店。

2.6.3. 世界旅游目的地排行

图27：世界旅游目的地(地区)份额

来源：UNWTO，网络公开信息，海银财富海银研究部

欧洲是世界第一大旅游目的地，占了全球旅游市场份额的50%。

图28：世界旅游目的地(国家)份额

来源：UNWTO，网络公开信息，海银财富海银研究部

参照UNWTO(联合国世界旅游组织)的数据，中国是世界第1大国际旅游支出国，也是世界第4大旅游目的地。以上两组数据结合来看，能打通欧洲和中国的旅游平台的发展潜力十分巨大。

三

行业相关股权价值分析

共享住宿行业增速快，远超所在旅游大行业和GDP的增速;所在的大行业规模超过万亿，增长潜力大;而对比来看，当前估值低。途家作为国内共享住宿龙头企业，占据市场份额40%(算上蚂蚁短租)，盈利模式清晰成熟，当前估值约10亿美元;国际最大共享住宿企业Airbnb估值290亿美元，这个估值差可谓巨大;观察共享打车行业，国内最大企业滴滴估值500亿美元，国际最大企业Uber估值680亿美元，估值差较小;另外盈利模式尚未清晰成熟的共享单车行业，摩拜单车和ofo估值均超过10亿美元;用以上标准判断，当前国内共享住宿行业的股权项目具备投资价值。另外，欧洲旅游市场规模庞大，其中的投资机会也值得关注。

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